罗伯特·比格洛（Robert Bigelow）

州和市 预算正在出现历史性的赤字，而且由于经济数据不如经济消息那么稳定，短期内不太可能反弹。这对过去几年发生了巨大变化的市政债券市场的收益意味着什么？我们问了HighMark Capital Management Inc.副总裁兼免税固定收益策略主管Robert Bigelow。

在过去几年中，市政市场发生了巨大变化。市政投资者面临哪些新挑战？

最重要的是债券保险公司的破产。自1980年代以来，债券保险市场的渗透率一直在增长，大约占年度发行量的50％，然后才降至目前的远低于10％的水平。 Maginot Line在使市场商品化的同时，给债券持有人带来了一种错误的安全感。一个很好的例子就是看这十年之间的价差。 AAA G.O.与10年参保人参与证书（COP）。在2008年2月，该点差为9个基点，到2010年8月底，该点差已增加到148个基点。投资者现在正在研究基础发行人的信用。

您在市政市场上看到什么结构变化？

最大的是“建立美国债券”的出现。 《美国复苏和再投资法案》（American Recovery and Reinvestment Act）表示，市政当局可以免税形式发行借方，也可以通过向美国政府退还其利息支出的35％征税。由于应税市场规模如此之大，这使得市政当局可以接触到更多的无法从免税债券中受益的投资者。总需求的增长使2010年发行量的大约30％从免税转移到应税，从而降低了市政借款人的净利息成本。

根据该法案，发行BAB的能力定于12月31日到期，但它是如此成功，尽管联邦补贴率较低，但很可能会得到扩展。

投资者在收益率曲线上应位于何处？

那取决于您的利率前景。我们运行“托管阶梯”，从而拥有核心的阶梯式到期结构，同时根据我们的利率前景在一定程度上增加其期限。

收益率曲线虽然最近有些平坦，但仍然异常陡峭。因此，现金的成本非常昂贵，但如果以当前的低利率长期维持利率，而美联储在未来加息的幽灵可能同样令人痛苦。

在1993年至1994年期间，美联储将联邦基金利率降低至3％，随着美联储解散，收益率曲线平行上升，导致长期到期期限遭受的损失最大。相比之下，2003-2005年期间，美联储将联邦基金利率降低至1％，然后才平息，导致收益率曲线趋于平缓，短期利率急剧上升，而长期利率实际上略有下降。

这次，当美联储加息时，短期利率和长期利率都将上升，而短期利率上升的基点数量更多，导致收益率曲线趋于平坦。因此，我们一直在增加杠铃保证金上的免税资金，以补充核心阶梯。从长远来看，我们喜欢优质结构性债券，以提供针对利率上升环境的保护，出于同样的原因，我们喜欢可赎回的“缓冲”结构性债券，它们具有提高收益的能力。