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垃圾债券市场:‘I See Dead Companies’

美国企业信贷,特别是高收益债券,正显示出一些非常麻烦的迹象。可以说,它似乎正处于崩溃的边缘。 

垃圾点差(在图表belwo中y轴上绘制的红色系列)已从2014年初的不到8%上升至超过11%。

                   垃圾信用点差(左y轴)&AAA企业信用点差(y轴右)

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但是,美国股市并未显示出相同的压力。 VIX (本文写于上周三,此后开始显示出很大的压力)。由于这些是对同一金融资产的债权,因此必须付出一些代价。公司利差必须收紧(或至少停止扩大)或股票必须下跌。很多。企业信贷在金融市场上一直起着特殊的作用,尤其是在预警股票问题时。但是,在当今的金融体系中,这一点比以往任何时候都更为重要。

垃圾债券放弃了鬼魂

企业信贷一直是股票市场的早期信号。债券国王杰夫·冈德拉赫(Jeff Gundlach)表现得有些冷酷,但在2015年1月的一次采访中提出:“从历史上看,当垃圾债券放弃了幽灵,国债保持坚挺时,这表明事情不对劲……这几乎就像国债市场一样而且垃圾债券市场预计美联储加息将导致经济衰退。”

垃圾点差本质上是投资者为了承担投资“ CCC”或下级实体的风险而愿意支付的金额。一直以来,这一直是衡量投资者想要冒险的程度的重要指标。如上图所示,它显示出一些令人担忧的迹象。

在考虑企业信贷动荡意味着什么之前,让我们绕道绕开中国。

最近,来自中国的一系列“黑天鹅”震惊了大多数市场观察家。首先,一场巨大的市场崩盘被政府暂时阻止,实际上威胁要逮捕卖空者。那没有解决,中国的股票市场再次陷入困境。然后,人民币贬值通过破坏人民币套利交易在金融体系中发出冲击波。这种套利交易本质上是贸易商以低利率货币借款(美国,日本),然后购买人民币以购买以人民币计价的资产,从而获得这些资产提供的更高收益。显然,人民币贬值会给这种策略带来损失,而这些交易正急忙取消。

中国以及金融危机的产生

所有金融危机都有类似的作用机制。在经济繁荣时期,金融参与者会积累过多的杠杆作用。然后一些触发事件命中,并且那些球员被暴露。许多人关注触发事件,并且由于触发事件的数量可能无限,他们会将危机归因于黑天鹅,这是完全无法预测的事件。

但问题的实质是超越触发因素,并专注于杠杆积累机制。 在上一篇文章中 我解释说,杠杆向中国股市的主要传导是通过估计超过4万亿元人民币的影子保证金债务发生的,这笔债务扩大到了决定在中国股市赌场进行交易的数百万日间交易员。

每次危机都有独特的渠道,有助于建立杠杆作用。在2008年之前,除了增加其在法律上可见的债务外,银行还通过创建表外实体来将杠杆转移到金融系统。当这些杠杆押注向南时,那些投资于房地产证券(包括次级抵押贷款和整个系统)的实体就无法瓦解。

回到美国

那么,这一切与我们开始本文的公司利差扩展有何联系?与此相关的是,企业信用是当今股市泡沫的主要驱动力,就像中国的保证金影子债务一样。

美联储的零利率需要某种方式进入股市。在美国,没有像中国那样的影子保证金债务体系。此外,似乎没有像2008年那样投资美国资产的主要表外工具。

企业信贷一直是美联储向股市释放自由资金的主要渠道之一。公司以历史低利率借入资金,然后回购自己的股票,从而人为地推动EPS增长(和高管奖金)。根据Birinyi Associates的数据,2015年的股票回购规模将达到1.2万亿美元,打破了之前的记录8630亿美元。

以前的记录是何时建立的?您猜对了,是在2007年。

重要的是要认识到,大多数借贷回购股票的公司都不属于垃圾级。这些是投资级公司。但是,请看一下我们开始时的图表。企业AAA价差也一直在攀升。实际上,它们已经从0.6%上升到0.88%。价差仍低于1%,但趋势令人担忧。

在2008年之前,企业AAA价差在2007年秋季越过1%线并且再也没有回头,最终达到最高点的6%。如果这些利差超过1%并继续走下去,我们认为这将预示着非常强烈的针对金融市场系统事件的预警信号。

综上所述:

  • 历史上,垃圾息差一直是股票市场的一个非常强烈的早期信号
  • 垃圾利差已大幅扩大至11%以上,主要是受能源名称的驱动,但利差的扩大不再仅限于能源
  • 每次危机都有独特的关键杠杆传递机制。在中国,这是影子保证金债务;在2008年雷曼(Lehman)崩溃危机之前,美国主要是表外银行实体投资次级债
  • 美国当前的关键杠杆传递机制是投资级公司信贷市场,助推股票回购
  • 尽管垃圾点差是一个重要的早期指标,但企业AAA点差跨越1%线将为股市带来严重麻烦,而不仅仅是一种修正
  • 要观看企业AAA传播,您可以使用 这一页 来自圣路易斯联储。

 

 

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